#全国买房地图# “房住不炒”的逆向调控主基调下，全国楼市呈现增速回落，城市分化走势，量跌价涨，土地市场降温的形势不变。而地方楼市冷热不平，市场分化严重，调控趋紧。一线城市量价平稳，二线城市量价回升，三线城市量价大涨，四线城市量价放缓。上半年热门城市限购、限贷、限价、限签、限售、限企、限商政策升级加码，因人才政策与户籍放开，人口涌入，量价呈猛升。七月又现多个热点城市限购、限售加码，房地产市场、土地市场降温明显。
内蒙古重要商品价格信息这里全啦！
粮食、蔬菜、肉类
煤炭、钢材
……
这些都是人类赖以生存的
重要商品
在内蒙古
这些商品价格走势是怎样的？
记者从
内蒙古自治区发改委价格监测中心获悉
↓↓↓
今年上半年，内蒙古全力推动经济向高质量发展方向迈进，全区经济运行保持总体平稳、稳中有进的发展态势，为内蒙古商品和服务价格平稳运行奠定扎实基础，内蒙古各类商品和服务价格总水平在合理区间波动。从内蒙古几支重要的商品、服务价格指数看，居民消费价格指数(CPI)延续温和上涨态势，上半年累计上涨2%，涨幅低于全国平均水平0.2个百分点；工业生产者价格指数(PPI)稳步上涨，1-6月平均上涨2.00%，与全国平均水平相当；农业生产资料价格指数小幅上涨，1-6月累计上涨1.3%。
民生商品和服务
上半年，内蒙古CPI温和上涨，八大类价格“七升一降”。1-6月全区CPI同比分别上涨1.6%、1.4%、2%、2.3%、2.4%和2.3%。八大类商品中除交通和通信价格下降0.4%外，其余商品价格均有不同程度上涨，涨幅在0.9%-3.5%之间。
重要民生商品价格情况
蔬菜价格合理波动。上半年，内蒙古监测的15种蔬菜平均零售价格为3.41元/500克，同比上涨6.9%。价格呈“先涨后降”小幅波动走势。
生猪价格持续走高。由于生猪供应量总体减少，市场供需趋紧，今年上半年全区生猪出场价格总体处于走高的运行态势，价格整体水平高于上年同期。从今年年初开始，全区生猪出场价格呈现上涨趋势。上半年全区生猪平均出场价格为745.56元/50公斤，同比上涨19.13%。截至6月26日生猪出场价格涨至上半年最高水平940.67元/50公斤，与年初相比涨幅达32.4%。
随着生猪出场价格的变动，全区猪粮比价也呈现上涨的走势，由年初的8.35︰1上升至6月26日的11.07︰1(该比值为上半年最高点)。上半年全区猪粮比价为8.78:1，由于生猪价格涨幅明显，猪粮比价也高于上年同期值(上年同期为7.55︰1)。
成品粮零售价格以小幅上涨为主
上半年全区主要成品粮零售价格普遍小幅上涨，其中面粉价格上涨相对明显。上半年全区粳米、特一粉、标准粉、玉米粉零售价格分别为3.11元/500克、2.69元/500克、2.15元/500克、2.28元/500克，同比，粳米、特一粉、标准粉零售价格分别上涨0.65%、4.67%、3.37%，玉米粉零售价格略降0.44%。6月份全区粳米、特一粉、标准粉、玉米粉零售价格分别为3.14元/500克、2.73元/500克、2.16元/500克、2.29元/500克，同比，粳米、特一粉、标准粉零售价格分别上涨1.29%、5.81%、4.35%，玉米粉零售价格下降1.29%。
工业生产资料和能源
上半年，全区主要工业生产资料和能源价格呈小幅波动态势。其中，钢材价格略涨，有色金属、化工产品价格小幅波动，煤炭价格高位运行。
钢材价格略涨。上半年，全区钢材价格总体略有上涨，建筑钢材、普通板材全区综合平均价格分别为4124.53元/吨、4501.42元/吨，同比分别上涨1.49%、0.86%。从月度价格水平变化来看，1月份钢材价格走势相对平稳，2月份各品种价格普遍下行，春节假期结束后，随着市场交易活力恢复，钢厂和贸易商补需求库存增加，内蒙古钢材价格略有上涨；4-5月份，钢材生产企业开工积极，高炉开工率、电炉产能利用率上涨，钢材价格稳中有所回升；6月份，随着市场逐渐进入需求淡季，高温多雨天气增多，持续降雨严重影响户外施工作业，对需求形成季节性压制，钢材价格略有走低。
有色金属价格涨跌互现。上半年，全区铜(1#电解铜，阴极铜)、铝(AOO铝锭)、铅(1#铅锭)、锌(0#锌锭)、锡(1#锡锭)、镍(1#)平均销售价格分别为每吨49353.33元、14358.06元、18244.44元、22683.33元、151013.89元、104197.22元，同比，铜、铝、铅、锌价格分别下降6.39%、4.61%、8.36%、1.57%；锡、镍价格分别上涨0.83%、19.62%。
化工产品价格以小幅下降为主。上半年，内蒙古化工产品价格整体呈现小幅波动下行态势，其中，高压聚乙烯价格下降明显。上半年，全区高压聚乙烯、聚丙烯、聚氯乙烯、燃料乙醇、硫酸、纯碱平均销售价格分别为每吨10955.56元、8350.44元、6255.00元、5480.56元、751.67元、1525.00元，同比，硫酸价格略涨0.30%，高压聚乙烯、聚丙烯、聚氯乙烯、燃料乙醇、纯碱价格分别下降9.08%、 0.67%、0.47%、5.48%、3.26%。
煤炭价格高位运行。上半年，由于煤炭市场供给偏紧，内蒙古煤炭价格总体高位运行。上半年全区动力煤平均坑口结算价格为216.65元/吨，同比上涨3.08%。
1-6月份，内蒙古动力煤价格先涨后降，1-5月呈上涨走势，5月份全区动力煤平均坑口价格为222.60元/吨，较年初上涨5.90%，同比上涨10.83%。6月份内蒙古动力煤平均坑口价格回落至214.22元/吨，环比下降3.76%，同比上涨5.51%。1至5月份内蒙古煤炭价格上涨的主要原因体现在两方面：首先，一季度是北方地区取暖季，需求旺盛拉动煤炭价格上涨；其次，今年矿难事故频发，晋陕蒙煤炭主产地受安全检查影响，产量释放速度受阻，1至5月份煤炭供应一直偏紧，尤其是陕西榆林市煤炭供给紧缺形势严重，多数煤矿生产以保长协价和内部客户为主，减少外销，部分客户转移至内蒙古采购，助推了内蒙古煤炭价格的上涨。进入6月份，煤炭产量、供应量有所增加，价格开始回落。
农业生产资料
上半年，内蒙古农业生产资料价格指数小幅上涨，1-6月同比分别上涨1.7%、2.1%、0.7%、1.2%、1.2%、1%。上半年，全区化肥、农药、农膜等农业生产资料价格以小幅上涨为主。
化肥价格以涨为主。上半年，全区碳酸氢铵、尿素、磷酸二铵、氯基三元复合肥、硫基三元复合肥平均价格分别为每千克0.74元、1.99元、3.00元、2.69元、2.68元。同比，碳酸氢铵价格持平，尿素、磷酸二铵、氯基三元复合肥、硫基三元复合肥价格分别上涨11.80%、3.45%、1.13%、2.68%。由于上半年环保限产，且原材料及运输价格上涨，尿素生产企业整体开工率较低，加之上半年正值用肥旺季，所以尿素价格上涨明显。
农药价格普遍小幅上涨。上半年，全区阿维素菌、草甘膦异丙胺盐、多菌灵平均价格分别为6.69元/100ml、3.93元/100ml、3.83元/100克，同比分别上涨1.98%、5.93%、12.32%。
农膜价格涨跌互现。上半年，全区高压聚乙烯棚膜和高压聚乙烯地膜平均价格分别为每千克12.88元、11.03元，同比,棚膜价格略涨0.94%，地膜价格小幅下降2.9%。
下半年内蒙古主要商品和服务价格预测
专家分析指出，今年，内蒙古经济运行保持稳中求进工作总基调，整体向高质量发展的特征更为明显。据统计局数据显示，1-5月份，全区能源加工转换效率67.5%，较上年同期提高0.5个百分点；全区规模以上制造业增加值同比增长8.7%，较上年同期提高4.1个百分点；生态保护和环境治理业投资同比增长47.4%，占全部投资的比重较上年同期提高0.9个百分点。综合考虑当前国内外宏观经济环境和内蒙古主要商品产销特点、价格走势，预计下半年内蒙古CPI仍将保持温和上涨态势；PPI继续保持小幅上涨态势，但是涨幅或将收窄；农业生产资料价格稳中小幅波动。
蔬菜价格将呈现季节性波动。蔬菜价格受季节影响较大，目前内蒙古蔬菜生产处于旺季，地产、外调蔬菜供应量较为稳定，若无影响蔬菜生产、运输的极端恶劣气候出现，蔬菜价格总体仍将以小幅波动下降为主。四季度随着地产菜供应量下降，外调蔬菜数量逐步增加，蔬菜价格将进入逐月上涨周期。
生猪价格大概率走高。随着生猪存栏规模逐渐下降，下半年生猪供给会有所收缩。同时，下半年生猪市场需求会出现季节性回升，尤其是进入四季度，生猪需求将进入传统消费旺季，为生猪价格上涨提供支撑。预计下半年受生猪市场供需关系影响，生猪出场价格逐步走高的可能性较大。
粮食价格总体将平稳运行。初步预测，如果不发生大的灾害，预计下半年粮食市场总体平稳运行为主，考虑到新粮集中上市的压力，秋粮上市后各主要粮食品种价格可能出现小幅波动。
煤炭价格或将波动下行。首先，随着煤矿的不断整顿和优化，煤炭产量、供应量目前正在逐步恢复，下半年煤炭供应将相对宽松。其次，今年核电发电量异军突起维持高速增长，南方降水充沛利好水电供给，核电、水电等清洁能源的不断发展势必会挤占火电市场份额，预计下半年电煤需求将继续维持增速放缓的趋势。再次，目前电厂库存相对高位，也将对后期煤炭价格形成一定压力。综合以上分析，下半年虽然影响煤炭市场价格的不确定因素仍然较多，但是在保供稳价的形势下，价格有望回归合理区间运行。
钢材价格高位震荡。因铁矿石等原材料价格处于高位，部分钢材生产企业选择错峰检修，供给端压力或有所减轻，钢材市场将呈现“供给受限，需求难旺”的格局。综合分析，后期内蒙古钢材价格将呈高位小幅震荡态势。
有色金属价格延续小幅波动走势。从国内来看，6月份制造业采购经理人指数(PMI)为49.4%，与上月持平，表明制造业发展步伐所有放缓，但依然保持稳健势头，有色金属消费量依然是拉动全球有色金属生产和价格的主要因素，而中美贸易摩擦的持久性增加了大宗商品价格走势的不确定。预计后期，内蒙古有色金属价格整体将呈小幅波动态势。
农业生产资料价格以小幅波动为主。下半年，由于季节性因素内蒙古农业生产资料将逐步趋于供需两弱的局面，预计农业生产资料价格总体呈现稳中小幅波动趋势。
来源：《内蒙古日报》官方微信
粮食、蔬菜、肉类
煤炭、钢材
……
这些都是人类赖以生存的
重要商品
在内蒙古
这些商品价格走势是怎样的？
记者从
内蒙古自治区发改委价格监测中心获悉
↓↓↓
今年上半年，内蒙古全力推动经济向高质量发展方向迈进，全区经济运行保持总体平稳、稳中有进的发展态势，为内蒙古商品和服务价格平稳运行奠定扎实基础，内蒙古各类商品和服务价格总水平在合理区间波动。从内蒙古几支重要的商品、服务价格指数看，居民消费价格指数(CPI)延续温和上涨态势，上半年累计上涨2%，涨幅低于全国平均水平0.2个百分点；工业生产者价格指数(PPI)稳步上涨，1-6月平均上涨2.00%，与全国平均水平相当；农业生产资料价格指数小幅上涨，1-6月累计上涨1.3%。
民生商品和服务
上半年，内蒙古CPI温和上涨，八大类价格“七升一降”。1-6月全区CPI同比分别上涨1.6%、1.4%、2%、2.3%、2.4%和2.3%。八大类商品中除交通和通信价格下降0.4%外，其余商品价格均有不同程度上涨，涨幅在0.9%-3.5%之间。
重要民生商品价格情况
蔬菜价格合理波动。上半年，内蒙古监测的15种蔬菜平均零售价格为3.41元/500克，同比上涨6.9%。价格呈“先涨后降”小幅波动走势。
生猪价格持续走高。由于生猪供应量总体减少，市场供需趋紧，今年上半年全区生猪出场价格总体处于走高的运行态势，价格整体水平高于上年同期。从今年年初开始，全区生猪出场价格呈现上涨趋势。上半年全区生猪平均出场价格为745.56元/50公斤，同比上涨19.13%。截至6月26日生猪出场价格涨至上半年最高水平940.67元/50公斤，与年初相比涨幅达32.4%。
随着生猪出场价格的变动，全区猪粮比价也呈现上涨的走势，由年初的8.35︰1上升至6月26日的11.07︰1(该比值为上半年最高点)。上半年全区猪粮比价为8.78:1，由于生猪价格涨幅明显，猪粮比价也高于上年同期值(上年同期为7.55︰1)。
成品粮零售价格以小幅上涨为主
上半年全区主要成品粮零售价格普遍小幅上涨，其中面粉价格上涨相对明显。上半年全区粳米、特一粉、标准粉、玉米粉零售价格分别为3.11元/500克、2.69元/500克、2.15元/500克、2.28元/500克，同比，粳米、特一粉、标准粉零售价格分别上涨0.65%、4.67%、3.37%，玉米粉零售价格略降0.44%。6月份全区粳米、特一粉、标准粉、玉米粉零售价格分别为3.14元/500克、2.73元/500克、2.16元/500克、2.29元/500克，同比，粳米、特一粉、标准粉零售价格分别上涨1.29%、5.81%、4.35%，玉米粉零售价格下降1.29%。
工业生产资料和能源
上半年，全区主要工业生产资料和能源价格呈小幅波动态势。其中，钢材价格略涨，有色金属、化工产品价格小幅波动，煤炭价格高位运行。
钢材价格略涨。上半年，全区钢材价格总体略有上涨，建筑钢材、普通板材全区综合平均价格分别为4124.53元/吨、4501.42元/吨，同比分别上涨1.49%、0.86%。从月度价格水平变化来看，1月份钢材价格走势相对平稳，2月份各品种价格普遍下行，春节假期结束后，随着市场交易活力恢复，钢厂和贸易商补需求库存增加，内蒙古钢材价格略有上涨；4-5月份，钢材生产企业开工积极，高炉开工率、电炉产能利用率上涨，钢材价格稳中有所回升；6月份，随着市场逐渐进入需求淡季，高温多雨天气增多，持续降雨严重影响户外施工作业，对需求形成季节性压制，钢材价格略有走低。
有色金属价格涨跌互现。上半年，全区铜(1#电解铜，阴极铜)、铝(AOO铝锭)、铅(1#铅锭)、锌(0#锌锭)、锡(1#锡锭)、镍(1#)平均销售价格分别为每吨49353.33元、14358.06元、18244.44元、22683.33元、151013.89元、104197.22元，同比，铜、铝、铅、锌价格分别下降6.39%、4.61%、8.36%、1.57%；锡、镍价格分别上涨0.83%、19.62%。
化工产品价格以小幅下降为主。上半年，内蒙古化工产品价格整体呈现小幅波动下行态势，其中，高压聚乙烯价格下降明显。上半年，全区高压聚乙烯、聚丙烯、聚氯乙烯、燃料乙醇、硫酸、纯碱平均销售价格分别为每吨10955.56元、8350.44元、6255.00元、5480.56元、751.67元、1525.00元，同比，硫酸价格略涨0.30%，高压聚乙烯、聚丙烯、聚氯乙烯、燃料乙醇、纯碱价格分别下降9.08%、 0.67%、0.47%、5.48%、3.26%。
煤炭价格高位运行。上半年，由于煤炭市场供给偏紧，内蒙古煤炭价格总体高位运行。上半年全区动力煤平均坑口结算价格为216.65元/吨，同比上涨3.08%。
1-6月份，内蒙古动力煤价格先涨后降，1-5月呈上涨走势，5月份全区动力煤平均坑口价格为222.60元/吨，较年初上涨5.90%，同比上涨10.83%。6月份内蒙古动力煤平均坑口价格回落至214.22元/吨，环比下降3.76%，同比上涨5.51%。1至5月份内蒙古煤炭价格上涨的主要原因体现在两方面：首先，一季度是北方地区取暖季，需求旺盛拉动煤炭价格上涨；其次，今年矿难事故频发，晋陕蒙煤炭主产地受安全检查影响，产量释放速度受阻，1至5月份煤炭供应一直偏紧，尤其是陕西榆林市煤炭供给紧缺形势严重，多数煤矿生产以保长协价和内部客户为主，减少外销，部分客户转移至内蒙古采购，助推了内蒙古煤炭价格的上涨。进入6月份，煤炭产量、供应量有所增加，价格开始回落。
农业生产资料
上半年，内蒙古农业生产资料价格指数小幅上涨，1-6月同比分别上涨1.7%、2.1%、0.7%、1.2%、1.2%、1%。上半年，全区化肥、农药、农膜等农业生产资料价格以小幅上涨为主。
化肥价格以涨为主。上半年，全区碳酸氢铵、尿素、磷酸二铵、氯基三元复合肥、硫基三元复合肥平均价格分别为每千克0.74元、1.99元、3.00元、2.69元、2.68元。同比，碳酸氢铵价格持平，尿素、磷酸二铵、氯基三元复合肥、硫基三元复合肥价格分别上涨11.80%、3.45%、1.13%、2.68%。由于上半年环保限产，且原材料及运输价格上涨，尿素生产企业整体开工率较低，加之上半年正值用肥旺季，所以尿素价格上涨明显。
农药价格普遍小幅上涨。上半年，全区阿维素菌、草甘膦异丙胺盐、多菌灵平均价格分别为6.69元/100ml、3.93元/100ml、3.83元/100克，同比分别上涨1.98%、5.93%、12.32%。
农膜价格涨跌互现。上半年，全区高压聚乙烯棚膜和高压聚乙烯地膜平均价格分别为每千克12.88元、11.03元，同比,棚膜价格略涨0.94%，地膜价格小幅下降2.9%。
下半年内蒙古主要商品和服务价格预测
专家分析指出，今年，内蒙古经济运行保持稳中求进工作总基调，整体向高质量发展的特征更为明显。据统计局数据显示，1-5月份，全区能源加工转换效率67.5%，较上年同期提高0.5个百分点；全区规模以上制造业增加值同比增长8.7%，较上年同期提高4.1个百分点；生态保护和环境治理业投资同比增长47.4%，占全部投资的比重较上年同期提高0.9个百分点。综合考虑当前国内外宏观经济环境和内蒙古主要商品产销特点、价格走势，预计下半年内蒙古CPI仍将保持温和上涨态势；PPI继续保持小幅上涨态势，但是涨幅或将收窄；农业生产资料价格稳中小幅波动。
蔬菜价格将呈现季节性波动。蔬菜价格受季节影响较大，目前内蒙古蔬菜生产处于旺季，地产、外调蔬菜供应量较为稳定，若无影响蔬菜生产、运输的极端恶劣气候出现，蔬菜价格总体仍将以小幅波动下降为主。四季度随着地产菜供应量下降，外调蔬菜数量逐步增加，蔬菜价格将进入逐月上涨周期。
生猪价格大概率走高。随着生猪存栏规模逐渐下降，下半年生猪供给会有所收缩。同时，下半年生猪市场需求会出现季节性回升，尤其是进入四季度，生猪需求将进入传统消费旺季，为生猪价格上涨提供支撑。预计下半年受生猪市场供需关系影响，生猪出场价格逐步走高的可能性较大。
粮食价格总体将平稳运行。初步预测，如果不发生大的灾害，预计下半年粮食市场总体平稳运行为主，考虑到新粮集中上市的压力，秋粮上市后各主要粮食品种价格可能出现小幅波动。
煤炭价格或将波动下行。首先，随着煤矿的不断整顿和优化，煤炭产量、供应量目前正在逐步恢复，下半年煤炭供应将相对宽松。其次，今年核电发电量异军突起维持高速增长，南方降水充沛利好水电供给，核电、水电等清洁能源的不断发展势必会挤占火电市场份额，预计下半年电煤需求将继续维持增速放缓的趋势。再次，目前电厂库存相对高位，也将对后期煤炭价格形成一定压力。综合以上分析，下半年虽然影响煤炭市场价格的不确定因素仍然较多，但是在保供稳价的形势下，价格有望回归合理区间运行。
钢材价格高位震荡。因铁矿石等原材料价格处于高位，部分钢材生产企业选择错峰检修，供给端压力或有所减轻，钢材市场将呈现“供给受限，需求难旺”的格局。综合分析，后期内蒙古钢材价格将呈高位小幅震荡态势。
有色金属价格延续小幅波动走势。从国内来看，6月份制造业采购经理人指数(PMI)为49.4%，与上月持平，表明制造业发展步伐所有放缓，但依然保持稳健势头，有色金属消费量依然是拉动全球有色金属生产和价格的主要因素，而中美贸易摩擦的持久性增加了大宗商品价格走势的不确定。预计后期，内蒙古有色金属价格整体将呈小幅波动态势。
农业生产资料价格以小幅波动为主。下半年，由于季节性因素内蒙古农业生产资料将逐步趋于供需两弱的局面，预计农业生产资料价格总体呈现稳中小幅波动趋势。
来源：《内蒙古日报》官方微信
剖析新一轮全球金融危机 https://t.cn/E6TyKsl
摘要： 我们探讨的是加密货币圈内人士经常提起的一个问题： “新一轮全球金融危机何时来临？” 我们试着回答这个问题，首先要解释的是，2008 年之后，经济危机的中心不再是银行，变成了资产管理行业。 因此我们认为，一旦 2008 年金融危机卷土重来，零售银行存款和支付系统受到威胁的可能性不大。 特别是，我们相信，在看似低波动率及低回报环境的推波助澜下，公司债投资基金和非常规债券投资工具可能成为金融体系中最为薄弱的一环。
[图 1]
（上一次全球金融危机距今已有 10 年，昔日报章已然泛黄，信贷情况可能在某些情况下大幅收紧，但资产管理行业是否已取代银行业的位置，处于危机中心？）
综述
2008年全球经济危机之后，比特币被视为金融乱象丛生和怀疑主义盛行的产物，部分原因在于比特币问世的时间。 因此，比特币投资者和加密货币界人士似乎时常问一个问题：
新一轮全球金融危机何时来临？
我们试着应要求解答这个问题。
首先，我们来探究一下这个问题本身。 我们的看法是，此问题背后主要存在三种假设：
1. 未来数年内将出现新一轮金融危机，金融危机是不可避免的，每10年左右出现一次；
2. 这种危机将对比特币价格产生积极影响；
3. 新一轮全球金融危机情况与上一次相似，导致民众普遍质疑银行系统和电子支付系统的信用。
在这三种假设当中，我们真正同意的只有第一种。 虽然我们认为后两种假设可能成真，但其不确定性非常大。
至于第二种假设，我们在 2018 年 3 月提过这个问题，但是我们指出，在交易方面比特币表现得更像是风险资产而非避险资产。 当然，从那时起比特币价格大幅下滑，未来情况可能有变。 如果比特币在新一轮全球金融危机中表现良好（在流动资金紧绌的情况下），将对比特币和价值储藏投资理念产生巨大的积极影响。 然而并没有大量证据表明这种情况将会发生。 我们认为，若这种情况发生的话，比特币价格需要与诸多替代币脱钩，这很明显是趋险型投资理念。
至于第三种假设，新一轮全球金融危机的机制是本报告的焦点所在。
发达市场的银行财务状况相对稳健
有一句名言是这样说的，“历史不会重演，但总是惊人地相似。” 过去 10 年里，银行管理团队和银行业监管机构在 2008 年全球金融危机的阴影下如履薄冰。 因此，银行财务状况和资本比率显著加强。 发达市场的银行一级资本比率从经济危机前的 5% 左右提升至如今的 12% 左右（见图 1 ）。 而更为基础的总资产权益率就更难以操纵，情况也相类似：从原先的 5% 左右提高至目前 9% 左右（见图2）。
图 1 – 美国与英国银行综合普通股权益一级资本比率
[图 2]
（资料来源： 英国综合数据来自于英格兰银行，美国数据来自于美联储）
图 2 – 美国银行总资产与有形资产综合比率（资产规模超过 500 亿美元的银行）
[图 3]
（资料来源：美联储）
或许，比上述比率更清晰和更发人深思的是以下简图（见图3）。 该图显示，自全球金融危机以来，西方主要银行从未扩大其资产负债表规模。 实际上，我们研究的九大银行总资产规模从 2008 年的 19.3 万亿美元大幅下降至 2018 年的 15.6 万亿美元。 也许有人会反驳说，并购活动是造成下表所示情况的主要原因，但我们的观点仍然站得住脚。
图 3 – 发达市场个别银行总资产规模 – 单位：万亿美元
[图 4]
（资料来源： BitMEX 研究、银行收益、彭博社）
（注： 图中显示的是摩根大通、美国银行、花旗银行、富国银行、汇丰银行、苏格兰皇家银行、德意志银行、瑞士信贷银行以及瑞士联合银行对外公布的资产总额。）
我们的看法是，财务杠杆是金融风险的主要推动因素。 似乎自2008年开始，金融体系风险的中心开始转移。 2008年，银行系统的杠杆以及杠杆与按揭市场证券化之间的相互关系引发风险。 如今，在看似低波动率环境的推波助澜下，资产管理行业的杠杆，尤其是公司债的杠杆形成同等风险。
资产管理行业杠杆率的提高
资产管理行业的透明程度远不及银行业，要确定杠杆水平难度更大。 因此，无论是在资产管理行业杠杆问题上，还是在该杠杆的相关金融危机到来时间问题上，都难以得出结论。
2015年国际清算银行的《买方杠杆》报告指出，“风险从银行系统转移到资产管理行业，值得注意”。 报告提到，虽然投资基金在股票和固定收益领域的杠杆保持相对稳定，但是自2008年以来，杠杆率明显提高，新兴市场尤为如此。 国际清算银行报告得出以下结论：
银行系统杠杆是2008年全球金融危机的重要组成部分。 从那时起，银行紧缩财政，重新实现良好资产负债状况，藉此资产经理人（“买方”）迅速扩大全球融资领域的版图。 要获取投资基金的资产负债信息，比获取受到严格监管银行的资产负债信息难得多。 我们使用某市场数据供应商提供的资料，发现买方杠杆不容忽视，哪怕买方杠杆因基金类型而大相径庭。 股票基金投资组合的杠杆似乎使用率最低，而固定收益基金非常倚重借贷。
（资料来源：国际清算银行）
国际清算银行使用的数据来自于专业的投资基金流公司EPFR，虽然我们认同报告结论，但是不能完全相信数据的可靠性。 我们尚未发现理想的全球数据来源，但是超过一定规模的美国注册投资基金必须向美国证券交易委员会提交有关杠杆使用情况的数据。 美国证券交易委员会从2013年第二季度起使用这类数据，我们概括出下列表格的主要趋势（见图4、5和6）。
数据显示，与银行业不同的是，资产管理行业从2008年开始显著扩张（见图4）。 与此同时，即使难以绘制出一张自2008年起的清晰图表，可杠杆率似乎也在上升。
图 4 – 美国基金行业资产总值（单位：十亿美元）
[图 5]
（资料来源： BitMEX 研究、美国证券交易委员会）
虽然存在着相互抵触的方法论，可是确定投资基金杠杆水平的最基础方法始终是计算总资产值与净资产值的比率，有时也称为杠杆比率。 可惜下表（见图5）时间跨度有限，但该表格似乎显示出杠杆率在适度扩大，至少在对冲基金方面情况如此。
图 5 – 美国私募基金行业杠杆比率 – 资产总值/净资产值
[图 6]
（资料来源： BitMEX 研究、美国证券交易委员会）
由于忽略了衍生工具的影响，杠杆比率低估了真实的杠杆情况。 美国证券交易委员会还要求披露衍生工具的名义价值。 下图说明，美国对冲基金衍生工具使用量增加。
图 6 – 美国私募基金行业 – 对冲基金 – 衍生工具名义价值/净资产值
[图 7]
（资料来源： BitMEX 研究、美国证券交易委员会）
（注： 通过调整反映美国证券交易委员会数据报告方式的变化。）
新公司债市场投资工具
除了固定收益市场中投资基金杠杆使用量增加外，债券市场的机制日益复杂和不透明。 银行在公司债市场的地位被取代，导致各种相互联系、相互排斥的投资机构迅速增多。 下表概括了其中部分结构。
[图 8]
（注： 上表中各栏相互间并不排斥）
各种途径得出的下列表格显示，上一次全球经融危机发生后，这些非银行公司融资机制全部大幅增加。
图 7 –债务抵押证券市场规模 – 单位：十亿美元
[图 9]
（资料来源： 花旗银行、金融时报）
图 8 – 美国杠杆贷款市场规模 – 单位：十亿美元
（资料来源： 标准普尔、金融时报）
图 9 – 私人债务市场规模 – 单位：十亿美元
（资料来源： 美国银行、金融时报）
图 10 – 面向美国投资者的顶级债券ETF规模 – 单位：十亿美元
（资料来源： BitMEX 研究、彭博社）
（注： 图表显示的是下列债券 ETF 的总市值：iShares 核心美国 综合债券 ETF 、先锋总体债券市场 ETF 、 iShares iBoxx 美元投资级别公司债 ETF 、先锋短期公司债 ETF 、先锋短期债券 ETF 、先锋中期公司债 ETF 、 iShares 摩根 美元新兴市场债券 ETF 、先锋总体国际债券 ETF 、 iShares 按揭支持债券 ETF 、 iShares iBoxx 美元高收益公司债 ETF 、 PIMCO 增强短期策略基金、先锋中期债券 ETF 、 iShares 短期公司债 ETF 、 SPDR 巴克莱高收益债券 ETF 、 iShares 短期债券 ETF ）
公司债市场状况
如以下图 11 所示，公司债务水平自 2008 年起显著提高，罗素 3000 指数中的公司当前总负债额为11万亿美元，上一次全球金融危机爆发时这些公司的总负债额刚刚超过8万亿美元。 公司利用低利率和上述新投资产品，贷款创下纪录。
然而，图 11 的红线显示，罗素 3000 指数的公司负债情况看起来仍处于稳健水平，净负债与息税折旧摊销前利润（EBITDA）的比率略低于2.5倍。虽然该比率在过去几年间不断上升，但远远低于2008年经济危机前大约3.7倍的高水平。这种明显增长是由少数科技巨头囤积现金以及强大的经济带动企业收入提高所造成的。如果经济转向，随着公司收入减少，资产负债状况或许会再次变差。
图 11 – 公司债务水平
（资料来源： BitMEX 研究、公司数据、彭博社）
（注： 根据罗素 3000 指数中所有公司得出的总数据）
未来几年将有大量公司债券到期。这会在固定收益领域加剧流动性危机或压力的影响。 我们的分析显示（见图 12 ），美国将有 8800 亿美元公司债券将于 2019 年到期。
图 12 – 公司债券到期时间 – 单位：十亿美元
（资料来源： BitMEX 研究、彭博社）
（注： 数据基于约6400只美国公司债券组成的数据库，债券发行总量为5.7万亿美元。）
或许最令人担忧的指标是公司债的质量。图13表示的是未偿还投资级别公司债的历史信用评级分布。截至2018年底，将近50%的债券评级为投资级别证券的最低评级水平，比例高于过去30年间的任何时期。图14表明，如果大量将要到期的公司债券是评级最低的投资级别债券，从2021年起情况将变得更加糟糕。
图13 – 美国公司债标准普尔信贷评级历史分布
（资料来源： 彭博社、汇丰美元投资级别指数成份股，包括金融与非金融公司）
图 14 – 未偿还美国公司债标准普尔信贷评级历史分布（按到期时间划分）
（资料来源： BitMEX 研究、彭博社）
（注： 数据基于约 6400 只美国公司债券组成的数据库，债券发行总量为5.7万亿美元。）
评估上述非常规债券工具的信贷质量，难度更大。 但是，穆迪不久前发布的一份报告显示，杠杆贷款市场投资者的保障程度大幅恶化，如以下图 15 所示。
图 15 – 穆迪对杠杆贷款契约质量的评估（美国与加拿大）
（资料来源： 穆迪、彭博社）
（注： 5.0 为最低分， 1.0 为最高分。）
图 16 – 私募股权交易平均总负债与 EBITDA 倍数比例
（资料来源： 标准普尔、金融时报）
低波动率环境
在我们看来，发达经济体采取的非常规货币政策压低了投资回报和波动性，同时降低贷款成本；这种情况刺激资产经理人使用更多的杠杆，追逐更高的风险。与此同时，同样的政策也鼓励公司承担更高的债务。低波动率对固定收益领域的影响甚于其他领域。 “风险均衡” 型投资策略越来越受欢迎，采用这种策略的基金经理根据每种资产类别的风险（波动率）构建投资组合，然后使用杠杆提高回报。杠杆有助于减轻持重低风险资产带来低回报的影响。 通常的做法是，持偏高比重的是固定收益而非股票，同时纳入更多杠杆，以抵消低风险资产的低回报影响。
2018 年 2 月，波动率指数飙升，做空波动率指数的投资策略（例如 Velocity Shares 每日反向波动率指数交易所交易票据）价值暴跌至零，因此波动率急速上升。 2018 年 3 月版的 BitMEX 加密货币投资者文摘中讨论过该问题。其受害者是一小群贪图早期收益的投机型投资者，而波动率指数的影响仅限于金融体系的其他部分。不过，这种情况很可能日后出现在固定收益市场上， 2018 年 2 月的事件正是其缩影。而这一次波及的将是从人为低波动率和低借贷成本中渔利的主流投资者。市场在某个时间将进行整固，其影响将远比 2018 年 2 月严重，不仅仅是数亿美元蒸发，而是数万亿美元资产化为乌有。
事件发生的顺序描述如下，而各种不同因素将导致风险加剧：
1. 出现某个催化因素，导致波动率急剧上涨。
2. 投资者需要分散其投资组合的风险，首先要处理的是流动性最高的市场，即固定收益市场。
3. 在流动性最高的市场中，机构主导交易，各大机构可能会在同一时间抽走所有流动资金。
4. 投资者急于退市，导致固定收益市场出现波动，流动性下降并且无法运作。
5. CLO 和债券 ETF 等证券化债券资产以远低于净资产值的折扣价进行交易。
6. 情况蔓延至其他的流动性资产类别，例如股票。
7. 在未来几年里，新成立的债券发行机构开始缺乏资金；公司为了融资而苦苦挣扎，经济受到重挫。
...
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BitMEX (www.bitmex.com)
摘要： 我们探讨的是加密货币圈内人士经常提起的一个问题： “新一轮全球金融危机何时来临？” 我们试着回答这个问题，首先要解释的是，2008 年之后，经济危机的中心不再是银行，变成了资产管理行业。 因此我们认为，一旦 2008 年金融危机卷土重来，零售银行存款和支付系统受到威胁的可能性不大。 特别是，我们相信，在看似低波动率及低回报环境的推波助澜下，公司债投资基金和非常规债券投资工具可能成为金融体系中最为薄弱的一环。
[图 1]
（上一次全球金融危机距今已有 10 年，昔日报章已然泛黄，信贷情况可能在某些情况下大幅收紧，但资产管理行业是否已取代银行业的位置，处于危机中心？）
综述
2008年全球经济危机之后，比特币被视为金融乱象丛生和怀疑主义盛行的产物，部分原因在于比特币问世的时间。 因此，比特币投资者和加密货币界人士似乎时常问一个问题：
新一轮全球金融危机何时来临？
我们试着应要求解答这个问题。
首先，我们来探究一下这个问题本身。 我们的看法是，此问题背后主要存在三种假设：
1. 未来数年内将出现新一轮金融危机，金融危机是不可避免的，每10年左右出现一次；
2. 这种危机将对比特币价格产生积极影响；
3. 新一轮全球金融危机情况与上一次相似，导致民众普遍质疑银行系统和电子支付系统的信用。
在这三种假设当中，我们真正同意的只有第一种。 虽然我们认为后两种假设可能成真，但其不确定性非常大。
至于第二种假设，我们在 2018 年 3 月提过这个问题，但是我们指出，在交易方面比特币表现得更像是风险资产而非避险资产。 当然，从那时起比特币价格大幅下滑，未来情况可能有变。 如果比特币在新一轮全球金融危机中表现良好（在流动资金紧绌的情况下），将对比特币和价值储藏投资理念产生巨大的积极影响。 然而并没有大量证据表明这种情况将会发生。 我们认为，若这种情况发生的话，比特币价格需要与诸多替代币脱钩，这很明显是趋险型投资理念。
至于第三种假设，新一轮全球金融危机的机制是本报告的焦点所在。
发达市场的银行财务状况相对稳健
有一句名言是这样说的，“历史不会重演，但总是惊人地相似。” 过去 10 年里，银行管理团队和银行业监管机构在 2008 年全球金融危机的阴影下如履薄冰。 因此，银行财务状况和资本比率显著加强。 发达市场的银行一级资本比率从经济危机前的 5% 左右提升至如今的 12% 左右（见图 1 ）。 而更为基础的总资产权益率就更难以操纵，情况也相类似：从原先的 5% 左右提高至目前 9% 左右（见图2）。
图 1 – 美国与英国银行综合普通股权益一级资本比率
[图 2]
（资料来源： 英国综合数据来自于英格兰银行，美国数据来自于美联储）
图 2 – 美国银行总资产与有形资产综合比率（资产规模超过 500 亿美元的银行）
[图 3]
（资料来源：美联储）
或许，比上述比率更清晰和更发人深思的是以下简图（见图3）。 该图显示，自全球金融危机以来，西方主要银行从未扩大其资产负债表规模。 实际上，我们研究的九大银行总资产规模从 2008 年的 19.3 万亿美元大幅下降至 2018 年的 15.6 万亿美元。 也许有人会反驳说，并购活动是造成下表所示情况的主要原因，但我们的观点仍然站得住脚。
图 3 – 发达市场个别银行总资产规模 – 单位：万亿美元
[图 4]
（资料来源： BitMEX 研究、银行收益、彭博社）
（注： 图中显示的是摩根大通、美国银行、花旗银行、富国银行、汇丰银行、苏格兰皇家银行、德意志银行、瑞士信贷银行以及瑞士联合银行对外公布的资产总额。）
我们的看法是，财务杠杆是金融风险的主要推动因素。 似乎自2008年开始，金融体系风险的中心开始转移。 2008年，银行系统的杠杆以及杠杆与按揭市场证券化之间的相互关系引发风险。 如今，在看似低波动率环境的推波助澜下，资产管理行业的杠杆，尤其是公司债的杠杆形成同等风险。
资产管理行业杠杆率的提高
资产管理行业的透明程度远不及银行业，要确定杠杆水平难度更大。 因此，无论是在资产管理行业杠杆问题上，还是在该杠杆的相关金融危机到来时间问题上，都难以得出结论。
2015年国际清算银行的《买方杠杆》报告指出，“风险从银行系统转移到资产管理行业，值得注意”。 报告提到，虽然投资基金在股票和固定收益领域的杠杆保持相对稳定，但是自2008年以来，杠杆率明显提高，新兴市场尤为如此。 国际清算银行报告得出以下结论：
银行系统杠杆是2008年全球金融危机的重要组成部分。 从那时起，银行紧缩财政，重新实现良好资产负债状况，藉此资产经理人（“买方”）迅速扩大全球融资领域的版图。 要获取投资基金的资产负债信息，比获取受到严格监管银行的资产负债信息难得多。 我们使用某市场数据供应商提供的资料，发现买方杠杆不容忽视，哪怕买方杠杆因基金类型而大相径庭。 股票基金投资组合的杠杆似乎使用率最低，而固定收益基金非常倚重借贷。
（资料来源：国际清算银行）
国际清算银行使用的数据来自于专业的投资基金流公司EPFR，虽然我们认同报告结论，但是不能完全相信数据的可靠性。 我们尚未发现理想的全球数据来源，但是超过一定规模的美国注册投资基金必须向美国证券交易委员会提交有关杠杆使用情况的数据。 美国证券交易委员会从2013年第二季度起使用这类数据，我们概括出下列表格的主要趋势（见图4、5和6）。
数据显示，与银行业不同的是，资产管理行业从2008年开始显著扩张（见图4）。 与此同时，即使难以绘制出一张自2008年起的清晰图表，可杠杆率似乎也在上升。
图 4 – 美国基金行业资产总值（单位：十亿美元）
[图 5]
（资料来源： BitMEX 研究、美国证券交易委员会）
虽然存在着相互抵触的方法论，可是确定投资基金杠杆水平的最基础方法始终是计算总资产值与净资产值的比率，有时也称为杠杆比率。 可惜下表（见图5）时间跨度有限，但该表格似乎显示出杠杆率在适度扩大，至少在对冲基金方面情况如此。
图 5 – 美国私募基金行业杠杆比率 – 资产总值/净资产值
[图 6]
（资料来源： BitMEX 研究、美国证券交易委员会）
由于忽略了衍生工具的影响，杠杆比率低估了真实的杠杆情况。 美国证券交易委员会还要求披露衍生工具的名义价值。 下图说明，美国对冲基金衍生工具使用量增加。
图 6 – 美国私募基金行业 – 对冲基金 – 衍生工具名义价值/净资产值
[图 7]
（资料来源： BitMEX 研究、美国证券交易委员会）
（注： 通过调整反映美国证券交易委员会数据报告方式的变化。）
新公司债市场投资工具
除了固定收益市场中投资基金杠杆使用量增加外，债券市场的机制日益复杂和不透明。 银行在公司债市场的地位被取代，导致各种相互联系、相互排斥的投资机构迅速增多。 下表概括了其中部分结构。
[图 8]
（注： 上表中各栏相互间并不排斥）
各种途径得出的下列表格显示，上一次全球经融危机发生后，这些非银行公司融资机制全部大幅增加。
图 7 –债务抵押证券市场规模 – 单位：十亿美元
[图 9]
（资料来源： 花旗银行、金融时报）
图 8 – 美国杠杆贷款市场规模 – 单位：十亿美元
（资料来源： 标准普尔、金融时报）
图 9 – 私人债务市场规模 – 单位：十亿美元
（资料来源： 美国银行、金融时报）
图 10 – 面向美国投资者的顶级债券ETF规模 – 单位：十亿美元
（资料来源： BitMEX 研究、彭博社）
（注： 图表显示的是下列债券 ETF 的总市值：iShares 核心美国 综合债券 ETF 、先锋总体债券市场 ETF 、 iShares iBoxx 美元投资级别公司债 ETF 、先锋短期公司债 ETF 、先锋短期债券 ETF 、先锋中期公司债 ETF 、 iShares 摩根 美元新兴市场债券 ETF 、先锋总体国际债券 ETF 、 iShares 按揭支持债券 ETF 、 iShares iBoxx 美元高收益公司债 ETF 、 PIMCO 增强短期策略基金、先锋中期债券 ETF 、 iShares 短期公司债 ETF 、 SPDR 巴克莱高收益债券 ETF 、 iShares 短期债券 ETF ）
公司债市场状况
如以下图 11 所示，公司债务水平自 2008 年起显著提高，罗素 3000 指数中的公司当前总负债额为11万亿美元，上一次全球金融危机爆发时这些公司的总负债额刚刚超过8万亿美元。 公司利用低利率和上述新投资产品，贷款创下纪录。
然而，图 11 的红线显示，罗素 3000 指数的公司负债情况看起来仍处于稳健水平，净负债与息税折旧摊销前利润（EBITDA）的比率略低于2.5倍。虽然该比率在过去几年间不断上升，但远远低于2008年经济危机前大约3.7倍的高水平。这种明显增长是由少数科技巨头囤积现金以及强大的经济带动企业收入提高所造成的。如果经济转向，随着公司收入减少，资产负债状况或许会再次变差。
图 11 – 公司债务水平
（资料来源： BitMEX 研究、公司数据、彭博社）
（注： 根据罗素 3000 指数中所有公司得出的总数据）
未来几年将有大量公司债券到期。这会在固定收益领域加剧流动性危机或压力的影响。 我们的分析显示（见图 12 ），美国将有 8800 亿美元公司债券将于 2019 年到期。
图 12 – 公司债券到期时间 – 单位：十亿美元
（资料来源： BitMEX 研究、彭博社）
（注： 数据基于约6400只美国公司债券组成的数据库，债券发行总量为5.7万亿美元。）
或许最令人担忧的指标是公司债的质量。图13表示的是未偿还投资级别公司债的历史信用评级分布。截至2018年底，将近50%的债券评级为投资级别证券的最低评级水平，比例高于过去30年间的任何时期。图14表明，如果大量将要到期的公司债券是评级最低的投资级别债券，从2021年起情况将变得更加糟糕。
图13 – 美国公司债标准普尔信贷评级历史分布
（资料来源： 彭博社、汇丰美元投资级别指数成份股，包括金融与非金融公司）
图 14 – 未偿还美国公司债标准普尔信贷评级历史分布（按到期时间划分）
（资料来源： BitMEX 研究、彭博社）
（注： 数据基于约 6400 只美国公司债券组成的数据库，债券发行总量为5.7万亿美元。）
评估上述非常规债券工具的信贷质量，难度更大。 但是，穆迪不久前发布的一份报告显示，杠杆贷款市场投资者的保障程度大幅恶化，如以下图 15 所示。
图 15 – 穆迪对杠杆贷款契约质量的评估（美国与加拿大）
（资料来源： 穆迪、彭博社）
（注： 5.0 为最低分， 1.0 为最高分。）
图 16 – 私募股权交易平均总负债与 EBITDA 倍数比例
（资料来源： 标准普尔、金融时报）
低波动率环境
在我们看来，发达经济体采取的非常规货币政策压低了投资回报和波动性，同时降低贷款成本；这种情况刺激资产经理人使用更多的杠杆，追逐更高的风险。与此同时，同样的政策也鼓励公司承担更高的债务。低波动率对固定收益领域的影响甚于其他领域。 “风险均衡” 型投资策略越来越受欢迎，采用这种策略的基金经理根据每种资产类别的风险（波动率）构建投资组合，然后使用杠杆提高回报。杠杆有助于减轻持重低风险资产带来低回报的影响。 通常的做法是，持偏高比重的是固定收益而非股票，同时纳入更多杠杆，以抵消低风险资产的低回报影响。
2018 年 2 月，波动率指数飙升，做空波动率指数的投资策略（例如 Velocity Shares 每日反向波动率指数交易所交易票据）价值暴跌至零，因此波动率急速上升。 2018 年 3 月版的 BitMEX 加密货币投资者文摘中讨论过该问题。其受害者是一小群贪图早期收益的投机型投资者，而波动率指数的影响仅限于金融体系的其他部分。不过，这种情况很可能日后出现在固定收益市场上， 2018 年 2 月的事件正是其缩影。而这一次波及的将是从人为低波动率和低借贷成本中渔利的主流投资者。市场在某个时间将进行整固，其影响将远比 2018 年 2 月严重，不仅仅是数亿美元蒸发，而是数万亿美元资产化为乌有。
事件发生的顺序描述如下，而各种不同因素将导致风险加剧：
1. 出现某个催化因素，导致波动率急剧上涨。
2. 投资者需要分散其投资组合的风险，首先要处理的是流动性最高的市场，即固定收益市场。
3. 在流动性最高的市场中，机构主导交易，各大机构可能会在同一时间抽走所有流动资金。
4. 投资者急于退市，导致固定收益市场出现波动，流动性下降并且无法运作。
5. CLO 和债券 ETF 等证券化债券资产以远低于净资产值的折扣价进行交易。
6. 情况蔓延至其他的流动性资产类别，例如股票。
7. 在未来几年里，新成立的债券发行机构开始缺乏资金；公司为了融资而苦苦挣扎，经济受到重挫。
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