【“零件+成品”龙头歌尔股份】歌尔股份相关阅读：《歌尔股份：声光电精密制造深入布局，TWS、VR-AR、可穿戴多维驱动》今天我们一起梳理一下歌尔股份，公司致力于服务全球科技和消费电子行业领先客户，为客户提供精密零组件和智能硬件的垂直整合的产品解决方案，以及相关设计研发和生产制造服务。公司主营业务包括精密零组件业务、智能声学整机业务和智能硬件业务。其中，精密零组件业务聚焦于声学、光学、微电子、结构件等产品方向，主要产品包括微型扬声器/受话器、扬声器模组、触觉器件（马达）、无线充电器件、天线、微型麦克风、传感器、SiP系统级封装模组、VR光学器件及模组、AR光学器件、AR光机模组、精密结构件等，上述产品广泛应用于智能手机、平板电脑、智能无线耳机、VR虚拟现实/AR增强现实、智能可穿戴、智能家居等产品中；智能声学整机业务聚焦于与声学、语音交互、人工智能等技术相关的产品方向，主要产品包括智能无线耳机、有线/无线耳机、智能音箱等；智能硬件业务聚焦于与娱乐、健康、智能家居等相关的产品方向，主要产品包括VR虚拟现实/AR增强现实产品、智能可穿戴产品、智能家用电子游戏机及配件产品、智能家居产品等。TWS（True Wireless Stereo）耳机是指真正的无线立体声。与传统耳机相比TWS耳机具有真无线结构设计，具有无线立体声、使用方式多样、可成为人工智能助手和智能家居的便捷入口等优点。TWS一体两部：耳机主体和无线充电盒。充电盒负责耳机电池续航，内部构成包括：无线充电线圈、电源管理、各类模拟芯片、电池、 PCB主板等。耳机主体更为复杂除上述零部件以外，还包括：麦克风、音频芯片、天线、更多的软板、FLASH 存储等零部件。苹果是 TWS 耳机领先品牌厂商，引领声学入口终端变革。2016 年苹果 TWS 耳机首次面世，形成新消费电子终端的创新品类，因其监听专利方案形成了垄断的市场格局，2019 年蓝牙 5.0 方案面市，帮助客户解决双耳传输问题，推动低价 TWS 快速渗透，带动安卓系厂商 TWS 耳机市场兴起。安卓系厂商紧跟苹果步伐并呈现百花齐放的局面，从市占率来看，根据 Counterpoint 统计，安卓系厂商比例已由 2019Q1 的51.9%提升至 2020Q1 的 58.6%。TWS 耳机仍然处于高速渗透阶段，全球手机活跃用户接近 80 亿，艾瑞咨询预计 2020 年全球 TWS 耳机销量为 4 亿套，自 2016 年以来累积出货量为 7.8 亿套，相对手机活跃用户配套的渗透率仅为 9.8%。苹果是高端 TWS 耳机的主要玩家，手机活跃用户的耳机配套率仍有提升空间。AirPods 系列产品仍在高价位区间的 TWS 耳机阵营中一枝独秀，根据第三方市场调查机构Counterpoint的统计，苹果TWS耳机占到100美元以上价格市场份额的80%。AirPods 随渗透率提升，实现出货量激增，2019 年出货量在 5500 万套，而 2020 年全年出货量有望达到 9500 万套，出货量占全球 TWS 耳机的份额逾 40%。从 iPhone 年销量匹配率来看，2020 年 AirPods 配套手机渗透率为 72.7%；从存量 iPhone 的渗透率来看，AirPods 的手机匹配率依然很低，还处在渗透率的提升期，根据苹果 2019 年首席财务官披露的数据，iPhone 手机活跃用户数量超过 9 亿台，测算 2020 年AirPods 配套存量用户数仅为 10.6%，处于渗透率提升的阶段，预计未来2-3 年AirPods系列产品仍能维持 25%的年复合增长率。耳机渗透率提升与功能加成带动附加值增加将成为公司的成长动力。按照整体出货量/手机年出货量测算，2019 年 TWS 耳机的配套为 10.7%。根据 Counterpoint 统计，2019 年全球智能手机出货量为 14.9 亿台，假设 2022 年智能手机出货量仍能维持，我们按照手机分为六个价格区间测算 TWS 耳机对应手机出货量的配套率及配套价格，中性情景下，假设耳机与手机的价格比维持在 15%，对应全市场耳机均价为 372元，测算全球 TWS 耳机销量为 4.8 亿套，对应销售额为 1782 亿元。从附加值提升的维度，语音识别与健康传感功能的渗透将带动市场扩容。未来 TWS耳机有望成为声学入口，初期以语音识别交互，后续逐步导入声纹识别，TWS 耳机单价有望持续提升。公司在声学领域配套布局完善，目前已实现声学零件全品类供应。公司以微型麦克风业务起家，声学元器件产品延伸至扬声器、受话器、麦克风和传感器等产品，2018年公司在麦克风与扬声器领域超越竞争对手瑞声科技，跃居全球第一，公司在 MEMS麦克风领域全球排名第二。公司受益于核心客户 AirPods 放量，积极扩大生产规模。2016 年核心客户首次推出AirPods 产品，但因初期产品体积小而且装配工序复杂、良率低、订单报价利润薄，导致公司趋于保守，后续随着公司声学的累积逐渐深厚，而且客户终端产品大幅起量，考虑到业务利润足以收回投资，公司开始加码投资布局。2020 年 6 月公司公开发行可转债募集资金 43.2 亿元，其中 23.5 亿元用于 TWS 双耳真无线智能耳机项目。公司 TWS 耳机业务经营改善，在核心客户中的供应份额有望加码。公司 2019 年开始建设耳机组装产线，随着下游需求扩大，TWS 耳机业务投资回报高，拉动公司整体投入资本回报率（ROIC）逐步企稳回升，2020H1 公司的 ROIC 比例达到 3.4%，同比 2019H1 增长 0.6 pct，预计 2021 年公司的份额相较于 2019 年的 20%将会实现大幅提升。安卓系客户百花齐放，公司量产已达到千万部的体量，而安卓系产品随着蓝牙 5.2 芯片价格下降，成本有进一步的下探空间，增速有望超越核心客户。全球 AR/VR 市场有望回暖，VR 市场率先成熟。根据赛迪顾问研究，全球 VR/AR 市场规模由 2016 年的 46.8 亿美元上升至 2018 年的 172.7 亿美元，其中硬件占比达到36.9%，对应 63.7 亿美元。从增速来看，2017-2018 年的市场同比增速持续下行。从终端出货结构看，全球 VR 与 AR 设备的占比分别为 92%与 8%，VR 设备的成熟领先于 AR 产品。根据 Statista 统计，从 VR 竞争格局看，索尼与 Oculus 是市场主力，索尼出货量占比达到 36.7%，acebook2014 年以 20 亿美元收购的头显厂商 Oculus 主打阵营，占比达到 28.3%，HTC 占比达到 13.3%。VR 厂商应用主要针对游戏市场，未来市场空间贴近主机游戏。目前市场上的主流 VR产品包括 Oculus、索尼 PS VR，下游应用仍然以游戏为主，类似主机游戏增加 VR 眼镜等硬件，对比各品牌厂商的主机产品出货量，索尼 PS 系列单款产品最高的累积出货量曾达到 1.6 亿套，任天堂主机 Wii 累积出货量为 1.0 亿套，而其他掌机类产品累积销量均在 5000 万套以下。以游戏主机的最高累积出货量测算 VR 市场的空间，根据第三方机构 Greenlight 测算，2018 年 VR 设备出货量为 828 万台，占游戏主机的渗透率仅为 7%，我们预计 2022 年 VR 设备的渗透率将提升至 20%，假设每台设备的平均单价为 2500 元，对应市场空间为 800 亿元。公司是全球 AR/VR 产品的核心供应商，行业话语权持续提升。公司自 2016 年起服务于索尼、Oculus、三星等厂商，独家提供索尼 PS VR、Oculus 的 VR 头显，考虑到索尼、Oculus 两家厂商的终端出货量合计超过 65%，测算公司 VR 组装业务在终端市场占有率超过 50%。自 2016 年以来，公司屡次参与合作 AR/VR 项目，结合高通的芯片平台，参与虚拟现实设计。此外，公司作为国内 VR 产业的头部企业，参与《虚拟现实头戴显示设备通用规范》、《手势交互系统标准》等 VR 行业的评审与标准。公司以成品+零件的产品路线协同发展。以整机业务为切入点，达到一定的供货量后带动零件业务的收入，目前零件自给率已经达到 15%。精密零组件业务主要包含声学零件、光学零组件、微电子（Sensor、MEMS、功能型 SiP 模组）、精密结构件等产品。从终端产品看，TWS 垂直整合金属件、转轴、driver，手表、手环产品垂直整合金属件、注塑件。一、“零件+成品”龙头歌尔股份成立于2001年，早年起家于声学，进入苹果产业链供应声学马达 MEMS 等产品；2008年深交所上市；2012 年公司首次提出声、光、电解决方案；2014 年向大声学传感器、可穿戴、精密制造等领域拓展；2015 年从零件向下游成品战略转型，参与电子配件业务，涵盖智能音响产品、智能电视配件产品、智能家用电子游戏机配件产品、智能可穿戴电子产品、工业自动化产品等，以ODM 及 JDM 方式，围绕客户主机产品进行配件研发。二、业务分析2015-2020年，本文后续发表于跑迎公众号趣迎是一个专注消费领域的公众号，如果你觉得我们的文章还不错可以点一下“在看”，让更多人看到我们的文章，也可以点击下方二维码关注我们，和我们一起梳理优质个股，一起成长。如果想看更多消费领域文章，可以点击下方二维码关注我们进入公众号主页搜索。如果你有不一样的想法，也可以和我们交流，也可以给我们投稿。

五菱凯捷的作业，真的很好抄吗？劳心者写作业，劳力者抄作业，这也就注定了二者迥异的命运。五菱的第一份作业五菱宏光，到目前为止也没有出现超越者。诞生在新行业周期的五菱凯捷，显然也很难被抄作业。所以，当这次「人民的五菱」又推出大四座家用车五菱凯捷，被媒体戏说「要抄作业的赶紧来」的时候，我们似乎有必要回顾一下这个学霸过去多年发展的内在进化历程。即使只是顾名思义，「写抄作业」这个梗也不算太难理解。因为，在游戏之外的各行各业，总是会有那么一些先一步秀起来的个体，通过自己的颠覆式创新，引领产品风潮，引导行业进步。过去一百多年来，无数的优质的汽车品牌，在不同的阶段写就了不少鲜有人能抄的作业。当汽车行业进入到一个并不完全靠技术革新取胜的时代，对消费者新需求的把握和对新市场的开拓，似乎更能代表创新的本质。
在国内汽车市场，过去近20年中也不乏优秀且为人所熟知的「作业」——比如，开启豪华品牌「L」先河的奥迪；比如，率先打出量产轿跑外型概念的别克；比如，城市SUV的开山鼻祖本田；比如，把中大型7座CUV概念率先引入国内的丰田；比如，将互联网思维率先传递给传统汽车业的特斯拉...... 但显而易见，尽管上述车型写的这些作业时至今日仍在被人抄，但开创者先入为主的市场基础和口碑始终无法取代。这也从另 一个 方面反映了市场的公平性——引领者的付出与收获永远成正比。是的，汽车早就不是一个简单 的技术比拼的行业，尽管技术在任何 时候 都重 要。在当下的发展周期内，一款产品如 果想 要有 良好 的市场 反馈 ，对需求的洞悉 必须要深，对产品品类的开拓创新似乎更为关键 。所以，当大家认为当下 细入发 丝的汽车市场，几乎每一个领域都 被无数产品塞得严严实实，每一种需求 背后都 有无数的车型在拼命讨好 消费者，市场几乎已经 没有 什么拓展 空间 的时候，五菱凯捷独创出「大四座家用车」这个细分 领域就显得弥足珍贵。这有 两个层面 的意义，对 于擅长 写作业的五菱而言，不 断的开拓新产品和新的细分 市场，是 其自身发展的 助推剂；对 于国内车市而言，不 断被洞察 的需求，不断被完 善的产品和不 断被开拓的市场，也让市场本 身更具想象空间。五菱的前一份「一直被模仿尚未被超越」的作业，还是在20 10年。那一年，上汽通用五菱推出了一款「地球 上最重 要的车」——五菱宏光。到目前为止，它已经卖出近500万辆 ，是中国人买得最 多的车型之一，并且还登上了美国《福布斯》杂志封面。
如果追根溯源，五菱宏光是五菱推出的第一款介于商用车和 乘用车的 跨界 自主 研发产品， 从某种意义上也是五菱「家用车」的开端。在过去十年的发展周期内，五菱宏光对五菱的 杠杆意 义有目 共睹 。但市场在发展，家用需求在升级 ，一 向以用 户需求为出发点的五菱，需要写一份新的作业。并且这份作业，似乎并不太适合 在原有的基础上进行简单 的升级。在这一 点上，五菱的产品开发部门和销售公司老总们心知肚明。在一个智能化的新时代，大 部分 家庭用户对于一款家用车的外形、科 技、动 力、内饰、空间等各方面 的需求，已经有了翻天覆地的变化。所以很 早以前，五菱就开始筹备 这样一款车型——它保持 五菱 固有产品开发「基准点」依旧 有效，但要在细分 市场上作出改变 ；过去多年的「高价值、成本最优」 模式可以沿用，但新车型必须有颠覆 性创新，以及智 能化 、精致度、科技感等 各方面 的升级 。最终，五菱过去多年在「成本最优」 经验、 对家用车产品开发的深度 思考，以 及面向未来的全方位「智能升级」等方面的努力和成果，全部集中到了一款车型身上。
这款车，就是今年五月份五菱发布了全 球银标后，作为 银标首款车型的 亮相 的五菱凯捷。五菱凯捷一经面世 ，就引发了国内车市的广泛关 注。 抛开外 观和内 饰不说 （在一个 看脸的时代，凯捷做到了 既能满足 大部分 家庭用户的审美 需求，同时又在行业设计 基准线 之上），凯捷表现在外在层面的差异化优势，更多的是集中在产品定位，以及适销性层面。首先，是 其首 创的「4+X」大四座魔术空间 ，采用了2+2+2三排六 座的 灵动布局，三排 座椅可独立完全 收纳 至与地板平齐，中 排座椅配备 了磁浮 式四 向滑轨 ，前 后滑动距离长达56 0mm，并 可配合左右滑动演绎出多 种座椅组合形式。 其次，在产品定位上，凯捷第一次打出了大四座家用车的定位，同时也开辟出了一个新的细分 市场。而在一定程度上，在这两点上的颠覆创新，才是凯捷最值得关注的地方。
除此 之外，在目前国内汽车市场上，我们似乎很难再找 到一 款可 以与凯捷进行类比的车型。凯捷创造了一个新品类，并且，它看 起来要更经济适 用许多。 综合 起来 看，五菱凯捷就是一个全新的作业，并且写的十分 优秀。 它将成为五菱品牌的第二道杠杆 ，在消费升级的家用周期，它的意义可能远胜于第一份作业。不出 意外， 接下来的市场会陆续 出现抄作业的车企和品牌。但凯捷这份作业，真的那么好抄吗？任何 一个 细分 市场的开拓者，就是走在读书 人前 面的官，只要 它没有 挂，就没有人能够绕得开它。更近的栗子 就是特斯拉，一直被模仿 ，从未 被超越，近两年在新 势力的 舞台上更有一骑绝尘 的趋势。劳心者写作业，劳力者抄作业，这也就注定了前者治人， 后者治于人。五菱的第一份作业五菱宏光，到目前为止也没有出现超越者。诞生在新的消费周期的五菱凯捷，估计也很难被抄作业。在前 两日上市之后，国内媒体关于 五菱凯捷的产品报道文章 已经 铺天盖地，其在综合产品力上的实力， 已经 无需 赘言。而更为重要的是，其诞生的过程中，有着五菱对 于整体产品 谱系 的系统化思 考，也有过去多年累积 的成本与价值 均衡 的艺术，更有着在新时期对于品牌向上拔高的格式转换。自今年年初以来，「人民需要什么，五菱就造什 么」的口号、新产品宏光MINI的出世、 喜茶 联名 营销、 五菱全 球银标 的推出，及至此次的五菱凯捷三亚上市， 让市场和消费者看到了一个不一样的五菱。从产品到 营销、从 品牌 升级 到体 系力进化，进入到一个全新周期里的五菱，已经远不是一个偏居广西，默默造着商用车的低调工科男。不管是产品价值 加减 法，还是品牌能力乘除 术，新的五菱都在着力弥补微笑曲线上各个端口的缺失，逐步向一个拥有完整价值链的企业迈进。五菱这样四则混合运算的作业，真的如你以为的那么好抄吗？

太可怕了，做了一个超级连环梦中梦
先是做了一个正常的梦，正常梦醒来发现自己躺在床上，感觉到身边缓缓的躺下一个人，这个时候意识到自己还在做梦，接着它起来压我身上，各种拽我，我吓得一动不敢动，心里想反正是在做梦，随你把我怎么样，过会儿听到它说没劲，下床走了，刚走两步又回来拽我的脚
醒了之后，稍微一动，感觉到发现身边还是躺着一个人，它的手还过来抓我，想要挣扎着醒来，醒来还是在梦里，发现还是有一个人，换着法子折腾我，像这样循环三四次，终于我妈醒来的声音把我从梦里拉了出来，醒来之后反复确定是不是真的醒了，旁边是不是还有人，
因为还是特别困，又困的要睡着了，又做了个噩梦，这次把我妈也拉进来了，梦到我俩遇到三个连环杀手，由于睡得比较浅，一下子吓醒了，这次再困也不敢睡觉了，因为一闭眼就能感觉到恐怖的声音在引领我继续进入梦中梦
写完这个更不敢睡觉了，怕在梦中它们过来找我说：你是不是刚刚在写我们啊